Aktian Taloudellinen katsaus 2/2011

Lehdistötiedote
vapaasti julkaistavissa
31.5.2011 klo 10.00

MAAILMANTALOUDEN  KASVU  JATKUU  VAHVANA VELKAANTUMINEN JA INFLAATIO  TALOUSPOLITIIKAN  PÄÄONGELMINA
SUOMEN  ELPYMINEN  JATKUU,  MUTTA   KUOPPA  ON  KOVIN  SYVÄ

Maailmantalouden kasvu 2011-12 on osoittautumassa vahvemmaksi kuin vielä tammikuussa uskallet­tiin odottaa. Vaikka kasvun primus motor on Aasia, suurin positiivinen yllättäjä on eurotalous, jonka kasvu on kärsinyt hämmästyttävän vähän velkariisien luomasta epävarmuudesta. Euroopan vahva mies on Saksa, mutta myös kokonaisuutena euroalueen taloustunnelma on hyvä. Tältä osin Kreikan, Irlannin ja Portugalin tukipaketit ovat onnistuneet mainiosti.

    Tärkeimpien keskuspankkien hyperkeveä rahapolitiikka on tukenut ja tukee elpymistä. Toisaalta se on luonut tilan, jossa globaali inflaatio on vauhdittunut. Energian ja raaka-aineiden maailmanmarkkina­hintojen nopea kallistuminen on siirtynyt kuluttajahintoihin sekä kehittyneissä että köyhissä maissa. Tämä kasvattaa keskuspankkien rahapolitiikkaan kohdistuvaa kiristyspainetta.

    Keskipitkän ajan kasvuennusteiden perushypoteesi on, että kehittyneet maat ovat lainanneet kasvua tule­vai­suu­desta. Ennen kriisiä kasvu oli vel­ka­vetoista ja kriisissä elvytys kasvatti velkataakkaa entisestään. Kehit­ty­nei­den maiden talouskasvu tuleekin jää­mään usean vuoden ajaksi hitaammaksi kuin se, johon totuttiin en­nen krii­siä. Tämä koskee myös Suomea, jossa lisälastina ovat teknologia- ja metsäteollisuuden rakenne­on­gel­mat sekä kilpailijamaita nopeamman palkkojen nousun aiheuttama kilpailukyvyn heikke­ne­minen. Vuoden 2009 hurjasta pudotuksesta toipuva kokonais­tuotantomme kasvaa 2011 lähes 4 %, mutta 2012 enää 2½ %, ja ensi vuoden aikana kasvutrendi vakiintuu vähän yli 2 prosentin tasolle. Suomen BKT saavuttaa kevään 2008 lakipisteen vasta 2012 lopulla.

    Yllä mainitun perushypoteesin rinnalla Aktian ennusteen läpi kulkee kolme muuta hypoteesia. Ensimmäi­sen mukaan euroalueen velkakriisi saa­daan hallintaan. Se ei siis leviä Portugalista Espan­jaan. Jos Espanja tai jokin muu suuri maa ajautuu täysi­mit­taiseen kriisiin, korkokehitystä ja talouskasvua koskeva kuva muuttuu dramaattisesti. Annamme tälle uhka­skenaariolle 20 prosentin  toden­nä­köisyyden (tammikuun ennusteessa vastaava luku oli 25 %).

    Toinen hypoteesi liittyy inflaation kiihtymiseen. Kahden tärkeimmän keskuspankin, EKPn ja FEDin, ar­viot inflaatioriskeistä ja samalla niiden politiikkalinjaukset poikkeavat toisistaan enemmän kuin koskaan. Tämä lyö leimansa paitsi lyhyiden myös pitkien korkojen kehitykseen sekä valuuttakurssi­paineisiin.

    Kolmas hypoteesi on, että USAn valtiontalouden velkatrendi on kestämätön. Luultavimmin sen kor­­­jaa­­mi­nen alkaa vasta, kun tilanne on ajautunut kriisiin. Kriisissä valtionvelan korot saattaisivat nousta dra­maat­­ti­ses­tikin. Tästä riippumatta pitkiä korkoja nostaa joka tapauksessa euroalueen uusi rahoitusvakausjär­jes­telmä, jonka on määrä astua voimaan 2013. Sijoittajavastuuta korostava järjestelmä siirtää valtionvelkakirjat pysyvästi riskisijoitusten luokkaan ja nostaa valtionvelan korkoja kaikissa (euro)maissa. Mitä enemmän kukin euromaa onnistuu supistamaan velkataakkaansa kahden seuraavan vuoden aikana, sitä pienempi pitkän ajan kokonaiskustannus. Korkeampien korkojen aikana kestävyysvajeen korjaaminen on raskaampaa, kun valtion verotuloista suurempi osa menee velanhoitokustannuksiin.

Ennustekuvan suurimmat muutokset tammikuun jälkeen ovat seuraavat:

• USAssa huoli valtion velkakehityksestä ja inflaation kiihtymisestä on lisääntynyt kuukausi kuukaudelta.
• Syksyllä pelättiin Kiinan ylikuumenemista. Nyt huolena alijäähtyminen, kun keskuspankki kiristää rahapolitiikkaa kiihtyneen inflaation suitsimiseksi.
• Kreikan velkojen uudelleenjärjestelyjä koskeva spekulaatio on lisääntynyt. Toisaalta markkinoilla on vahvistunut odotus, et­tä valtiollisten velkakriisien ketju katkeaa Portugaliin. Euroalueen vakaiden maiden ja eri­tyi­sesti Saksan kasvu on ylittänyt odotukset.
• EKP aloitti koronnostojen sarjan jo huhtikuussa eli yleistä odotusta aikaisemmin. Yhdessä inflaation kiihtymisen kanssa se on vauhdit­tanut keskustelua FEDin exit-strategiasta ja ensim­mäi­sen koronoston ajankohdasta.
• Eri valtioiden eritahtinen velkaantuminen, jonka lopullisia sal­doja on vielä vaikea arvioida, te­­kee valuuttakursseihin kohdistuvien painei­den ennakoi­mi­sen poik­keuk­sellisen hanka­laksi.
• Rahapolitiikka pysyy korkojen noustessakin pitkään ­keveänä. Se kasvattaa huolta raaka-aineiden hintakuplan kasvusta, joka on jo luonut inflaatio-ongelman sekä kehittyneisiin että köyhiin maihin.
• Suomessa julkisen talouden kestävyys ja vientimme hidas elpyminen on saanut kasvavaa huomiota.

Tärkeimmät erot konsensusennusteisiin

• Arvioimme USAn kasvun hieman konsensusennusteita hitaammaksi ja inflaation nopeammaksi.
• Euroalueen talouskasvun arvioimme hieman konsensusennusteita vahvemmaksi. Olemme markkinoita optimistisempia, kun ennakoidaan euroalueen velkakriisin kestoa ja sen kasvu­vai­ku­tuksia.
• Odotamme EKPn jatkavan koronnostoja 2013 kevääseen. FEDin ennustamme kääntävän ohjauskorkonsa nousuun jonkin verran vallitsevaa markkinaodotusta aikaisemmin.
• Pidämme pitkien korkojen merkittävän nousun riskiä vallitsevia markkinanäkemyksiä suurempina.
• Suomen talouskasvu jää 2012 alkaen matalammaksi kuin yleisesti arvioidaan.

Keskeiset ennusteluvut

• Maail­man­ta­lous kas­voi 5.0 % 2010. Kasvu hidastuu 4.7 (4.5) prosenttiin 2011 ja 4.4 (4.0) prosenttiin 2012. Japanin maanjäris­tyk­sen, tsunamin ja ydinkatastrofin yhteisvaikutus maailmantalouden kasvuun jää vähäiseksi. Sama koskee arabimaiden kansannousuja.
• Inflaatio on noussut globaaliksi ongelmaksi. Taustalla on keskeisten keskuspankkien saman­ai­kai­ses­ti harjoittama hyper­­ke­­vyt rahapoli­tiik­ka, joka on luonut tilan kuplakehitykselle raaka-aine-, valuutta- ja korkomarkkinoilla. Kehittyvissä maissa, joissa rahapolitiikka on reagoinut nopeasti, inflaatiopiikki saattaa jäädä ohimeneväksi varsinkin, jos ruoan viimeaikainen halpeneminen jatkuu.
• Yhdysvalloissa vakava taantuma päättyi hurjapäisen el­vy­tyk­sen ansiosta kesäkuuhun 2009 ja BKT 2010 kasvoi 2.8 %. Vuonna 2011 kasvu on 2.5 (2.8) %, josta se hidastuu 2.3 (2.0) prosenttiin 2012. Raha­po­liit­tisen hyperel­vy­tyk­sen pur­kami­nen ajoissa olisi ollut välttämätöntä, jot­ta ­inflaation pysyvä kiihtyminen vältettäisiin ja uusien kuplien kasvu estyisi. Kun ohjaus­ko­ron nousukäänne nähdään vasta syksyn lopulla, inflaatio ei painu takaisin keskus­pankin tavoitetasolle eli 2 prosentin tuntumaan. Hinnat nou­sevat 3.3 (1.8) % 2011 ja 3.1 (2.0) % 2012. Inflaatio pysyy yli 3 prosentin tasolla ennustejakson jälkeenkin. Julkisen talouden velkaantumisura ei ole pitemmässä juok­sus­sa kestävä. Siihen liittyvä akuutti kriisi heijastuisi talous- ja rahamarkkinakehitykseen maailman mitassa.
• Kiinan BKT lisääntyi 10.3 % vuonna 2010. Kasvu on 9.5 (9.5) % vuonna 2011 ja 8.5 (8.5) % vuonna 2012.
• Eurotalous irtosi taantumasta kesällä 2009. Euro-BKT lisääntyi 1.8 % 2010. Kasvu 2011 on 2.0 (1.8) %. Se hidastuu 1.8 (1.5) prosenttiin vuonna 2012. Inflaatio on 2.7 (2.0) % 2011 ja 2.2 (2.0) % 2012.
• Eurovaltioiden velkaantumiseen liittyvät epävarmuudet nousivat uudelleen pintaan Portugalissa. Vaikka domi­noefekti on pysähtymässä Espanjan porteille, velkakriisien aiheuttamat markkinareaktiot ovat merkittävä kasvuriski jatkossakin. Euroopan keskuspankki EKP jatkaa ohjauskoron korotuksia siten, että 2011 lopussa ohjauskorko on 1.75 (1.25) % ja 2012 lopussa 2.75 %.
• Euroalueen raha­­poli­tiik­an kiristyminen on­ ehdollinen sille, että talouden nousu jatkuu ja val­ti­o­llis­ten vel­kakriisien leviäminen pysähtyy. Jos merkit eurooppalaisen rahoitussektorin kriisiytymisestä le­viä­vät ja täysimittainen talouskriisi iskee Espanjaan, raha­po­li­tii­kan nor­ma­­li­soi­tumi­nen kes­key­tyy. Jos Kreikan velkoja järjestellään uudelleen, se tapahtuu aikaisintaan 2012. Järjestelyn ennak­ko­ehto on, että dominoefektin riski on kaventunut. Ennustejaksolla toteutuvan täysi­mit­tai­sen eurooppalaisen talous- ja pankkikriisin todennäköisyys on supis­tunut viime aikoina selvästi. Arvioimme tällä hetkellä sen todennäköisyydeksi 20 (25) %.
• Kansainvälinen taantuma on takana, mutta aktiviteetin taso pysyy vaisuna monissa maissa. Finanssi- ja raha­­politiikan edessä oleva, väistämätön kiristyminen ja valtionvelan kasvu rajoittavat ke­hit­­ty­nei­den maiden ta­lous­kasvua. Se jää totuttua hitaammaksi vuosikymmenen jälkipuoliskolle asti.
• Suomen talouden elpyminen alkoi syksyllä 2009. Vuonna 2010 BKT lisääntyi 3.1 %. Kas­vu 2011 on 3.8 (2.9) % ja 2012 2.4 (2.0) %. Kokonaistuotannon trendikasvu vakiintuu ensi vuoden aikana lä­hemmäs 2 prosentin tasoa. Suomen BKT tavoittaa kevään 2008 huipputason vasta 2012 lopussa.
• Vaikka Suomen talouskasvu hidastuu, se jatkuu euroalueen keskikasvua vah­vem­pana. Kas­vu­etua antaa mm. finanssi­politiikan pienempi kiristystarve, vientimme Aasia-painot­tei­suus ja pankki­sekto­rim­me parempi kunto ja luotonantokyky. Kasvuetua kaventaa 10 vuotta jatkunut tärkeimpiä kil­pai­­­lijamaita nopeampi palkkojen nousu, joka on rapaut­tanut hinta­kil­pai­lu­kyky­ämme varsinkin Saksaan nähden. Heikentynyt kilpailukyky rasit­taa viennin kasvumahdollisuuksia ennustejakson jälkeenkin.
• Työttömyyskehitys on ollut paljon suotuisampaa kuin tuotantolukujen perusteella olisi voinut odottaa. Työttömyysaste, joka oli 8.3 % 2010, alenee 7.7 (7.5) prosenttiin 2011 ja edelleen 7.2 (7.2) prosenttiin 2012. Inflaatio, joka oli 1.2 % vuonna 2010, on 3.4 (2.2) % vuonna 2011 ja 2.7 (2.0) % vuonna 2012.

Julkisen talouden vakauttaminen ja kestävyysvaje Suomessa

Jo tapahtunut valtionvelan kasvu ja edessä oleva väestön ikääntyminen vaarantavat hy­vin­­­vointi­pal­ve­lujen ja sosiaalisen turvaverkon kestävyyden pitkällä tähtäimellä. Kestävyysvajeen suuruutta koskevat arviot ovat hyvin epävarmoja. Aktia arvioi sen olevan 4-6 % BKTsta. Vajeen paikkaamiseksi on tarjottu toisaalta veron­korotuksia, toisaalta menoleikkauksia. Kun ratkaisuja tehdään, kriteerinä tulee olla toimenpiteiden vaikutus talouskasvuun ja työllisyyteen. Onnistuneessa paketissa on optimaalisessa suhteessa piiskaa ja porkkanaa. 

    Työn teke­mi­seen ja työn teet­­­tämiseen kohdistuvan vero­­­kiilan kaven­ta­minen on ollut keskeinen osa työl­li­syyt­tä tuke­vaa ra­ken­­ne­­poli­tiik­kaa 2000-luvulla. Sitä olisi jär­ke­vää jatkaa, mutta se tuskin on mahdollista. Vää­ränlaiset veron­ki­ris­­­tykset olisivat kuitenkin varmin ta­pa tappaa "hyvin­vointi­yh­teis­kunta". Jos veron­ko­­ro­tuksia ei vältetä, työl­li­syy­den nä­kö­kul­masta olisi suotavaa, että ne eivät koh­distuisi työn teke­mi­seen ja sen teettä­mi­seen. Työllisyyttä tulisi vah­­vistaa laa­jalla työmark­ki­noi­den rakennemuu­tos­­ohjel­mal­la, jonka osat tukevat tois­tensa vai­ku­tuk­sia.

    Tuottavuuskasvua parantavat rakenneuudistukset (mukaan luettuna menoleikkaukset, jotka kohdistuvat tehottomiin toimintoihin) vauh­­dittavat velkasuhteen alenemista. Jos tämän prosessin vaikuttamista voitaisiin odottaa riittävän kauan, valtionta­lou­­den tasa­pai­not­tu­mi­nen ei edes vaatisi verojen korottamista. Toisaalta, jos verotusta kiristetään tavalla, joka hidastaa tuot­ta­vuus­kasvua, tasapai­nottuminen hidastuu. Jos jul­­kisia reaalimenoja per capita supistetaan, se no­peut­taa tasapainottumista sillä edellytyksellä, että tuotta­vuus­kasvu ei hidastu tai sen hidastuminen ei ole suuri. Menoleik­kaus­ten, jotka vahvistavat tuottavuutta, vaikutus vajeeseen on kestävämpi kuin verojen korottamisen, joka yleensä hidastaa kasvua.

    Onnistumisen ehto on, että ensin laaditaan monen vuo­den mittainen tasapainottamisohjelma ja sit­ten huolehditaan sen uskottavuudesta. Uskot­ta­vuu­den saavuttamiseksi ensimmäisten askelten pitää olla lähellä ja ne pitää toteuttaa piirun tarkkuudella. Näin vältetään ylilyövät paniik­ki­ratkaisut, jotka heikentävät tarpeettomasti kansalaisten elämisen laatua.

 Keskeiset epävarmuudet ja uhkat      

Maailmantalouden kasvu hidastuu vain vähän 2011-12, sillä kehittyvien maiden vahva veto kom­pensoi kehittynei­den maiden vaisua aktiviteettia. Uhkaske­naa­ri­os­sa elpyminen katkeaa uu­siin rahoitus­markkina­häi­ri­öi­hin, raaka-aineiden kallistumi­seen tai elvytyksen liian aggressiiviseen purkamiseen.

    Suuri riski liittyy velkamaiden kriisiketjun etenemiseen. Leviääkö ­krii­si yleis­eurooppalaiseksi? Joutuuko USAn liitto­valtion velkatrendi tulilinjalle? Vah­­vis­tuuko yk­si­tyinen kulutus vai ra­­paut­taako korkea työttö­myys koti­ta­louksien luottamuksen? Investoi­vat­ko yri­tykset? Onnis­tuuko talouspo­li­tii­kan exit? Kestävätkö asun­to­markkinat laina­kor­ko­jen kohoamisen? Paljonko inflaatio kiihtyy? Paljonko pitkät korot nousevat?

    Eurooppalaisen ja amerikkalaisen inflaation eriytyminen loisi uusia jännitteitä. Niin voi käydä, jos FEDin exit viivästyy siinä määrin, että USAn inflaatio nousee kohti 4 prosentin tasoa 2012-14. USAn julkisen talou­den velkaantuminen saattaa jo ennustejakson aikana ajaa maan velkakriisiin. Se ravistaisi koko maailmantaloutta.

    Kiina-riskit liittyvät inflaation pysyvämpään kiih­ty­mi­­seen. Jos se estetään kiristämällä talous­politiikkaa liian ko­val­la kädellä, kasvu hidastuu liikaa. Silloin Kiinan tuonti vähenisi ja se heijastuisi laajasti paitsi Aasiaan myös raaka-aine­tuot­ta­jiin Afri­kas­sa ja Etelä-Ame­rikassa. Kiina on tärkeä markkina myös Euroopalle ja Yh­dys­­val­loille. Tällä hetkellä pidämme Kiina-riskejä vähäisinä. Pitkässä juoksussa ympä­ris­tö­ongelmat ja yhteis­kun­nal­lisen vakauden vaaran­tu­mi­nen ovat Kiinan menestystarinan merkittä­vimmät uhkat.

    Euroopan suurimmat lyhyen välin riskit liittyvät velkakriisin etene­mi­seen. Suomen koto­pe­räistä kysyntäepä­var­muut­ta vähentää työttömyyden aleneminen. Vientiä kuitenkin ra­sit­taa kil­pailukyvyn rapautu­mi­nen, joka johtuu suo­ma­laisten palk­­ko­jen nou­­susta 2000-10. Kun sähkötekninen teolli­suus on kypsy­nyt matalan kas­­vun sek­to­­rik­si ja väes­­­tö ikääntyy, taloutemme trendikasvu hidas­­tuu pysyvästi. Pitkän ajan ris­ki on, että ra­ken­­­­tei­den ja asenteiden luutumisen vuoksi emme pysty punomaan yhteen hyvää tuot­­ta­vuus­­­­kas­vua ja lisääntyvää maahanmuuttoa. Pysty­täänkö välttä­mään syrjäy­tymistä ruok­ki­vat, Man­ner-Euroopasta tutut virheet maahan­muut­tajien vastaanotta­misessa ja kotouttamisessa?

    Globaalitalouden suurimmat lyhyen aikavälin riskit liittyvät rahoitussektorin vakauteen ja maa­ilmankaupan tasa­painottomuuksien ruokkimiin valuuttakurssijännitteisiin. Pitkän ai­ka­­välin suurin uhka liittyy ilmastonmuu­tokseen ja kasvihuone­kaa­­­­­sujen hillitsemiseen. Toi­nen -- paitsi kaikkia kehit­tyneitä myös monia kehittyviä maita (mm. Venäjä, Kiina) kos­­ket­tava -- mega­haas­­te liittyy väestön ikääntymiseen ja siihen sopeutumiseen.

Aktian taloudellinen katsaus

Aktian taloudellinen katsaus julkaistaan suomeksi ja ruotsiksi. Sen voi tilata osoitteesta Aktia Pankki Oyj, Viestintä, PL 207, 00101 Helsinki; viestintä@aktia.fi tai tulostaa Aktian kotisivuilta www.aktia.fi.

AKTIA PANKKI OYJ

Lisätietoja antaa:
Pääekonomisti Timo Tyrväinen, puh. 010 247 6543

Lähettäjä:
Tiedottaja Anders Wikström, puh. 010 247 6294

Jakelu:
Tiedotusvälineet